文 | 创业最前线 于莹
编辑 | 王亚静
2025年，孙颖莎成为半亩花田洗发水代言人后，其“发部洗护”品类销售狂飙，撑起2025年前三季度1/4营收。
业绩大涨之下，2026年1月16日，半亩花田的母公司山东花物堂化妆品股份有限公司（以下简称：花物堂）正式递表港交所，冲刺“港股国货个护第一股”。
时隔5个月，证监会向花物堂提出多项材料补充要求，涵盖股权结构、突击入股定价公允性、股权激励合规性、特殊股东权利安排、业务资质、全流通股份权属六大方面。
证监会要求公司说明，为何一家做身体护理的公司，工商经营范围却赫然列着“新能源汽车整车销售”“充电桩销售”“导航测绘仪器销售”？在深度依赖外部代工的情况下，公司和主要供应商的合作模式究竟是什么？
比业务更扑朔迷离的，是股权层面的暗流涌动。
IPO前，创始人亓云吉家族通过多个持股平台控制公司高达85.03%的表决权，那么，员工持股平台究竟是激励工具，还是实控人巩固权力的通道？
递表港交所前半个月，丸美生物、林清轩创始人孙来春等资本突击入股，监管质疑其中是否存在利益输送。
值得一提的是，当下距公司递表港交所，已过去5个多月，招股书有效期不足半个月。若招股书失效，公司则需更新材料后重新递表。
但现在摆在花物堂面前的，是多个悬而未决的问题。
01 “纸面跨界”遭问询，经营范围火速瘦身
2010年，花物堂从山东济南平阴县，一座有着“中国玫瑰之乡”称号的小城起步，最初以玫瑰纯露等植物原料类美妆个护产品切入市场。
不过，公司没有一头扎进早已厮杀成红海的面部护肤赛道，反而敏锐盯上了当时少有人关注的身体护理空白市场，陆续推出“半亩花田”磨砂膏、身体乳等品类，靠着社交平台引流与短视频种草一路狂奔，成了国货个护赛道跑出的一匹黑马。
花物堂主打极致“性价比”。长期以来，半亩花田的产品平均客单价维持在20元上下，靠着亲民的价格，把身体乳、磨砂膏这些曾经不起眼的小品类，做成了数十亿规模的大生意。
2025年前九个月，花物堂实现营收18.95亿元，同比激增76.7%；净利润1.25亿元、经调整净利润达到1.48亿元。
图 / 招股书
根据弗若斯特沙利文报告，以2024年零售额计算，半亩花田已拿下身体乳、身体磨砂膏、洁面慕斯三大品类的国货品牌第一。其中，身体磨砂膏更是跻身包含国际品牌在内的全市场第二。
但就是主业如此清晰的个护企业，却在工商登记层面留下了一连串与主业毫无关联的跨界业务。
公开信息显示，花物堂及其子公司的经营范围跨度极大，除核心的个人护理与化妆品业务外，还囊括了食品销售、广告设计代理、导航测绘气象仪器销售，甚至包括电动汽车充电基础设施运营、新能源汽车换电设施销售、充电桩销售、新能源汽车整车销售等完全不相关的领域。
一家做身体护肤的公司，为何会把经营范围延伸至汽车销售与充电桩运营？对此，证监会要求公司补充说明，上述业务是否实际开展、是否取得必要资质许可，以及公司及子公司业务是否涉及外资准入限制或禁止领域等。
‘创业最前线’注意到，这些跨界业务似乎一直只停留在纸面，未实际落地。而在上市备案的进程中，公司也早开始分批清理这些冗余的经营业务。
最早动作的是其全资子公司海南邦辰生物科技有限公司。这家2021年5月成立、以“生物科技”命名、实际所属行业为批发和零售业的子公司，成立之初就登记了陶瓷制品销售、娱乐船销售、导航测绘仪器、新能源充电桩等大量跨界类目。
天眼查数据显示，2026年2月13日，海南邦辰完成经营范围变更，一次性清除了所有与美妆无关的类目，仅保留化妆品批发零售、美发饰品销售、软件开发等与集团主业匹配的经营项目。
2026年3月，花物堂完成股份制改造后的首次经营范围调整，删除了广告制作、部分非核心日用品品类等冗余表述，但仍保留了食品销售、食品互联网销售、食用农产品批发零售等跨界类许可项目，并未彻底清理干净。
直到监管问询落地，公司的清理动作才彻底到位。
2026年6月15日，花物堂完成新一轮工商变更，许可项目中仅保留化妆品生产一项，此前登记的食品销售、食用农产品及水产品批发零售等所有跨界表述悉数删除，全面回归主业口径。
虽然花物堂的“跨界”也只是停留在纸面登记，但也不免让外界追问，2021年正值一级市场消费跨界、新能源赛道估值高企，公司批量登记这些热门赛道的经营范围，是否是为了在融资时包装“多元化故事”抬高估值？而这些从未落地的纸面布局，又是否藏着更多未披露的资本考量？
02 轻资产扩张迅速，代工模式被追问
回到业务层面，花物堂能在短短数年间做到年营收近20亿的规模，靠的不只是性价比打法，还有一套极致的轻资产代工逻辑，能让“半亩花田”品牌得以轻装上阵快速扩张。
在宣传中，半亩花田常以“全产业链布局”的形象出现，强调自有玫瑰种植基地与原料工厂，主打从田间到货架的产业闭环。
但其实，公司的生产模式是“核心原料自营+成品全面代工”。
招股书显示，花物堂专注于产品配方及成分开发，在济南自有一座原料加工厂，负责将玫瑰等原料加工成玫瑰花水、发酵液等核心原料组分，此后的灌装封装、成品产出等工序，几乎全部交由外部OEM工厂完成。
这套模式的轻资产特征极为鲜明。截至2025年三季度末，公司物业、厂房及设备等固定资产合计不足1亿元，与当期近20亿元的营收差别甚大。
图 / 招股书
也正因不用背负重资产的包袱，花物堂才能更适应流量驱动的经营节奏，旺季加单、淡季减产，通过代工厂灵活调整，既避免了产能闲置的损耗，也支撑起了60%以上的毛利率水平。
但代工模式的天然短板，也在品控端暴露无遗，最典型的就是2020年连续爆发的面膜不合格事件。
当年3月，半亩花田一款‘海藻水光盈润面膜’被山东省药监局抽检发现，防腐剂甲基异噻唑啉酮含量超标近1.8倍，涉事产品被全数没收，亓云吉、商西梅夫妇全资持有的山东半亩花田生物科技有限公司（已注销）也领到了罚单。
仅过去半年，同款产品再次在地方抽检中出现质量问题，而两次事件背后的代工厂，均为莱芜瑶草生物科技有限公司。
而这家代工厂并非首次踩线。早在2017年，它就曾因无证生产半亩花田眼膜贴、使用过期原料、生产设备缺失等问题被监管立案查处。与同一家代工厂合作多年，却任由其反复出现合规漏洞，也侧面折射出花物堂在供应商管理上的疏松。
除了品控的问题，代工模式也给公司带来了新的考验。
2025年1月，花物堂签约孙颖莎成为半亩花田洗护发系列全球代言人，签约当月，孙颖莎代言的“香蓬瓶”在发布后1小时，GMV（商品交易总额）突破3000万元。
图 / 半亩花田
2025年前三季度，半亩花田发部洗护品类营收为4.82亿元，同比增长496.1%，为半亩花田贡献了约25.4%的营收，迅速从边缘品类成长为仅次于身体护理的第二增长曲线。
图 / 招股书
新赛道的起量速度超预期，而产能端依然完全依赖外部代工。于是，监管要求公司说明公司与主要OEM供应商合同期限及具体合作模式。
外界十分关心，公司品牌与核心代工厂究竟是长期深度绑定，还是逐批下单的短期合作？在品类爆发式增长的阶段，代工厂的产能能否稳定跟上？
从目前披露的信息来看，花物堂的生产端供应商较为分散，前五大供应商中前四位均为电商平台与推广服务商，制造类代工企业则位居第五名，采购占比仅为3.4%。
图 / 招股书
另外，市场对其“独家配方”的含金量也始终存疑，在美妆代工行业公版配方随处可见的当下，仅在基础配方中添加自有玫瑰原料，究竟能否构建技术壁垒？
2023年至2025年前三季度，花物堂的研发费用分别为2862万元、3200万元、2814万元，研发费用率从2.4%一路下滑至1.5%。
而同期，公司销售费用率常年维持在45%以上，营销投放规模是研发投入的二十余倍。
图 / 招股书
03 股权成焦点，监管多次询问“是否涉及利益输送”
除了业务层面的询问，此次证监会要求花物堂补充材料还集中在股权方面。
招股书显示，花物堂由现任董事长兼执行董事亓云吉创立。IPO前，亓云吉直接持有公司25.70%股份。
与此同时，亓云吉、商西梅夫妻二人还通过以普通合伙人（GP）、实际持股人身份控制的珠海坤泽、济南花之源等持股平台，控制公司高达85.03%的表决权。
此外，公司核心管理层亦带有明显家族色彩，其总经理亓丰伟即为亓云吉的表弟。
值得一提的是，为承载股权激励与股权管理，花物堂先后在海南、珠海设立了五家有限合伙企业作为员工持股平台。这些平台的普通合伙人均由亓云吉担任，平台整体控制权完全掌握在亓云吉手中。
数据显示，花物堂2024年股份支付费用约3341.9万元，2025年前9个月约1785.4万元，合计逾5000万元。
图 / 招股书
针对这一布局，监管要求公司说明股权激励人员构成及任职情况，参与人员与公司其他股东、董监高是否存在关联关系，是否存在法律法规明确不得参与股权激励的人员，并就股权激励的合法合规性及是否存在利益输送进行询问。
外界十分关注，花物堂的员工持股平台究竟是单纯的员工激励工具，还是实控人稳固自身控制权的手段？
在股权高度集中的基础上，公司递表前的密集融资也进一步引起了监管的注意。
2025年12月底至2026年1月上旬，花物堂在递表港交所前夕，先后快速完成A轮及A+轮融资，进展迅速。
图 / 招股书
其中，A轮投资方涵盖华泰证券旗下基金、启承资本等财务机构，以及丸美生物（603983.SH）、源飞宠物（001222.SZ）等产业资本；A+轮则引入上海房角石，其实际控制人为同属国货美妆赛道的林清轩创始人孙来春。
因此，监管要求花物堂说明最近12个月内新增股东入股价格的合理性、不同股东入股价格存在差异的原因，并就入股价格是否公允合理、是否存在利益输送提出质疑。
这一系列要求，反映出监管层对企业在上市前夕，通过复杂的股权操作、关联方非关联化等手段掩盖真实股东身份，或借突击入股之机进行利益输送的高度警惕。
值得注意的是，在监管问询公示后，公司股权层面已出现相应变动。2026年6月17日，花物堂第四大股东、员工持股平台海南胤睿发生投资人变更：创始人亓云吉、总经理亓丰伟（亓云吉表弟）、王晓江、窦传德四人同日退出出资人序列。
由于证监会此前已明确要求核查股权激励人员构成，此番核心人员集中退出，不免引发市场关于其是否与股权激励合规性整改相关的猜想。对此疑问，‘创业最前线’也向公司发去了采访函，但截至发稿，公司尚未回复。
无论如何，招股书有效期已不足半个月时间，留给花物堂调整的时间已经不多了。
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